「引言」

在上期文章中，我们针对风险投资交易中条款清单的的第二部分（第六至第十六点）进行了系统展示和分析，本期文章将针对条款清单的第三部分（第十七至第三十三点）进行展示与分析，至此，已完成风险投资交易中条款的全部展示与分析，希望大家有所参考与启发。

「条款清单详解（三）」

十七、优先清算权

1. 条款范例

若发生清算事件（包括通常视作清算的事件，如合并、并购、出售重要资产或控制权变化），[A/B/×] 轮股权的持有人可优先于普通股持有人分别获得相当于每股 [×] 倍的股权购买价加上任何宣布而未派发红利的金额（以下简称“股权份额”）。在[A/B/×] 轮股权份额得到全面偿付之后，公司的全部剩余资产、公司或其股东所获得的款项按照比例派发给普通股和[A/B/×] 轮股权（按照转换后普通股计算）持有人。

2. 条款分析

对于中国境内公司，原则上同股同权，公司和股东可以在股权购买协议等交易文件中另行作出特别约定。但是，由于中国《公司法》对清算剩余财产的分配顺序有强制性规定，实操中的分配仍需受限于该等规定。

投资人股东可约定优先清算款的计算方式，一般是投资额的一定倍数。不同系列的投资人股东也可以设置不同的优先清算款的计算方式和顺位。一般来说，后轮次的投资人股东较前轮次的投资人股东享有更优先的获得优先清算款的顺位。

优先清算收益一般包括：

（1）原始投资成本；

（2）积累应付的利润；

（3）已宣告但尚未分配的利润；

（4）额外的优先清算权益。

根据参与分配方式，优先清算权也分为：

（1）不参与分配优先清算权，即投资人股东获得优先清算回报后，不参与剩余资产的分配；

（2）完全参与分配优先清算权，即股权股东获得优先清算回报后，剩余资产由普通股股东和投资人股东按比例分配。

（3）附上限参与分配优先清算权，即投资人股东获得优先清算回报后，投资人股东与普通股股东按比例分配剩余资产，直到投资人股东获得特定回报上限。

由于创始人等其他普通股股东通常只能在投资人获得全部优先清算收益之后方可分配剩余收益，顺位在先的投资人拿走的优先清算收益可能过高，顺位在后的投资人、创始人和其他普通股股东将面临清算收益过低甚至颗粒无收的结局。鉴于此，建议创始人在早期融资时不要轻易答应投资人过高的优先清算收益率，一般与投资人给予其有限合伙人的预期回报率相挂钩或适当上浮即可（8%—15%），避免直接设定一定回报倍数（如1.5-2 倍）。

优先清算权与拖售权等条款的竞合。在投资人行使拖售权的情况下，通常会触发优先清算权。这样即使公司出售价格较低，投资人也可以因为行使优先清算权，通过参与分配公司出售的价款获得优先清算额后实现退出。

十八、回购权

1. 条款范例

从交割日起的第[×] 年始，或当公司或创始人严重违反融资文件的情况发生时，持有公司 [A/B/×] 轮股权的股东可要求公司或创始人按照投资人的初始购买价，加上 [×]% 的复利，加上应付但未付的股息（以下统称“赎回价格”）赎回其持有的全部或部分的[A/B/×] 轮股权，该赎回价格根据股票分拆、红利股、资本重组和类似交易按比例调整。

2. 条款分析

投资人通常会设定一个收回投资的触发条件（例如：投资完成后一定期限内公司未完成上市；公司或创始人严重违反交易文件；创始人丧失实际控制人地位；其他投资人行使回购权等）。

至于回购价格，通常是初始投资金额加上一定年利率计算的利息，以及所有应付未付的股息。有的投资人还会要求，以前述标准计算的回购价格与股权的“公平市场价格” 孰高为准。对此，公司可以 “回购是保底条款，而不是获得投资人超额回报的途径” 来予以拒绝。

值得注意的是，若创始人也作为回购义务人之一，这将会对创始人个人产生较重的义务，这一点通常是双方谈判时的争议焦点之一。

十九、转换权

1. 条款范例

任一序列的[A/B/×] 轮股权的持有人都有权利按自己的判断在成交之后的任何时候将所持有的全部或者部分 [A/B/×] 轮股权转换成普通股。初始转换价格为购买价格，即转换比例为 1:1。

[A/B/×] 轮股权应按届时适用的转换比率，在下述任何情形下（以较早发生者计）转换成普通股：若公司申请普通股在投资人认可的市场公开上市且与承销机构达成确定的包销协议，且上市前公司估值至少在 [×] 亿元人民币，且上市融资规模至少在 [×] 万元人民币（“合格首次公开发行股票”），或在持有至少[×]% 的已发行 [A/B/×] 轮股权的股东（作为同一级别股票）投票或同意的日期转换。

2.条款分析

对于中国境内公司，由于投资人持有的是公司注册资本的份额，不存在转换问题。

对于可以进行股权安排的境外公司，转换权是股权的基本权利，初始的转换比例一般都是1:1，即一股股权可转换成一股普通股。

在公司上市时，所有的股权都将被自动转换成普通股。此外，双方还可约定在一定比例的股权股东同意的情况下，所有的股权都自动转换成普通股。转换权也属于结构性反稀释条款的一种，即在公司发生股份分拆、股份合并等类似事件时，转换价格做相应调整，防止股份价格被稀释。

二十、反稀释调整机制（anti-dilution）

1. 条款范例

转换价格和比率将根据股权或股票分拆、分红、资本重组以及类似交易按比例调整。

若公司增发股权类证券且增发价格低于当时[A/B/×] 轮股权转换价格，则 [A/B/×] 轮股权的转换价格应降至新发股份的发行价格。除非股票增发属于ESOP 股票，[A/B/×] 轮股权转换或行使既有期权或购买权，公司进行注册包销公开发行股票，或者与股票分拆、分红、资本重组和类似交易相关的按比例做出的调整（例外新发行）。

2. 条款分析

在私募股权投资过程中，若后续公司以低于前轮投资人投资时的价格发行新股，会对前轮投资人的股份造成贬值。因此，投资人和公司可以约定在公司后续以低价发新股的情况下，通过调整转换价格保障前轮投资人的权益。

调整的方式可以分为很多种，最常见的就是完全棘轮法和加权平均法。

完全棘轮是指前轮投资人每股价格调整之后，应和新发股份的价格一致。该方式仅考虑低价发行新股时的价格，而不考虑该低价发行新股时的规模。

加权平均是指如果后续发行的股份价格低于前一轮的转换价格，那么新的转换价格就会降低为前一轮转换价格和后续融资发行价格的加权平均值。加权平均又分为广义加权平均和狭义加权平均，前者在计算已发行普通股数时按完全稀释方式，即包括已发行的在外的普通股、[A/B/×] 轮股权可转换成的普通股、行使期权或认购股权可获得的普通股，以及可转换证券转换后可发行普通股数等，后者在计算已发行普通股数时仅包括发行在外的普通股。

一般而言，对投资人最有利的是完全棘轮法；对公司方和创始人较有利的是广义加权平均法。

二十一、创始人及其他普通股限制

1. 条款范例

除非公司董事会（包括投资人任命的董事）特别批准，否则创始人和员工期权股份（以下合称“限制性股份”）将根据下述条件分[4 年] 释放：[25]% 在投资完成（其正式加入公司 / 正式发放）之日满 [1 年] 时释放，其余 [75]% 在剩下的 [3 年] 里逐年 / 季度 / 月释放。

在公司上市前如果未经特定股权股东同意，创始人不得转让或出售其所持有的公司股份。

2.条款分析

公司的创始人所持的股份和员工通过员工股权激励计划持有的股份均为普通股。投资人一般要求对普通股设定一些限制，如归属限制和转让限制。普通股一般需要分期释放给创始人和其他员工，且未经投资人的同意，一般不得自行处分。

二十二、新股优先认购权

1. 条款范例

[A/B/×] 轮股权持有人有认购最多与其持股比例相当的（根据转换后的普通股的比例）公司任何新发行证券的优先认购权，且购买的价格、条款和条件应与其他潜在投资人的购买相同，如果有 [A/B/×] 轮股权持有人放弃购买其优先认购权的，则其他股权持有人有权认购其放弃部分。认购新股的优先权不适用于例外新发行。

2. 条款分析

优先认购权保障了投资人在公司进行后续融资时优先追加投资的权利，其也属于结构性反稀释条款的一种，保证投资人的持股比例不被稀释。

二十三、优先购买权和共同出售权

1. 条款范例

股东协议应赋予[A/B/×] 轮股权持有人在任何的公司普通股票转让中的优先购买权和共同出售权。

若股东计划向任何第三方出售其全部或部分持有的普通股，则必须首先通知[A/B/×] 轮股权持有人，且应赋予[A/B/×] 轮股权持有人如下权利：以计划出售的同样条款购买股票的优先购买权（包括超额配售权）以及拟受让人提出的同样条款共同出售股票的共同出售权。

[A/B/×] 轮股权的转让不受优先购买权、共同出售权或者其他协议条件或限制的制约。

2. 条款分析

在普通股股东向外转让普通股的情况下（一般已取得了投资人的同意），投资人可以行使优先购买权，使其可优先受让该部分股份，或者行使共同出售权，使其可以按比例参与该等出售交易。无论是优先购买权还是共同出售权，其目的都是最大限度地保护投资人的利益，以使投资人可以享有有效的退出方式、参与交易获得收益以及防止不必要或不受欢迎的股东进入公司。

二十四、拖售权（drag-along right）

1. 条款范例

如果公司出售其全部或大部分公司资产、股权（以下简称“出售”），在[2/3 以上][A/B/×] 轮股权股东同意并满足下列条件时，普通股权股东应同意该出售：（1） 该出售于该股权投资满[3 年] 后发生；和/或 (2) 该出售价格为该股权价格（经拆股、派息等相应调整后）的 [5] 倍。

不同意上述出售的普通股股东，则有义务按第三方提出的收购公司的价格购买该[A/B/×] 轮股权股东的全部股份。

2. 条款分析

当公司收到一个符合条件的潜在收购要约，拖售权人可以行使拖售权，要求全体股东参与该次收购并整体退出。

由于拖售权可能存在滥用风险，损害创始人利益，创始人可以要求设置一些触发条件，比如，只有达到一定比例的投资人有权行使，或者要求创始人同意或董事会批准，或者要求只有达到一定的出售估值，拖售权才可能被触发。

二十五、保护性条款（protective provisions）

1. 条款范例

任何下列可影响公司（为本条目的，公司包括子公司及关联公司）的公司行为和交易（无论是通过修改公司章程还是其他方式，无论是单一交易还是多笔相关交易）均需要获得[2/3] 以上的 [A/B/×] 类股权持有人（包括股权转换成普通股后的持有人）或投资人委派的董事的同意（视情况而适用）。

2. 条款分析

由于投资人在公司的持股比例通常不会很高，对于公司的重大事项（特别是影响投资人权益的事项，如公司的发股、修改章程、回购股票、处置公司重大资产、主营业务变化、重大借款投资、重组并购、解散清算等），如按照一般表决机制，投资人往往并无否决权。因此，在交易文件中，投资人通常会对公司的重大事项要求有一票否决权，其实现方式可以在股东会层面和/ 或董事会层面，要求公司在从事列举的事项之前，需要取得投资人或其委派的董事的同意。

从公司角度，可以要求对享有一票否决权的股东单独或合计的最低持股比例进行约定。

二十六、创始人及关键员工的全职承诺和非竞业业务承诺

1. 条款范例

在成交日前，创始人股东应保证其将尽全力为公司服务且不从事与公司产生竞争的业务，期限至其在任职集团公司不持有股权且不担任职位后的[1] 年，或公司实现合格首次公开发行股票 [1] 年之后。

在法律允许的范围内，核心技术人员和其他关键员工也应作出竞业限制承诺。

2.条款分析

创始人和关键员工是被投资公司的重要资产，也是决定投资人是否进行投资的关键因素。一些情况下，创始人也会要求投资人不投资竞争性公司（或未经创始人同意，不得将投资人持有的被投公司的股权或股份转让给竞争性公司等），但有些投资人也会在投资协议中明确要求，其有权利投资竞争性公司。

二十七、股权激励计划

1. 条款范例

在交割时，由员工持股平台持有的[×]% 公司股权，对应交割后公司注册资本 [×] 元人民币，预留给员工股权激励计划下发放给公司员工的股权激励使用。

在交割后，所有通过股权激励计划授予的股份和股份等同物应按照惯例分[4 年] 逐步生效。授予 [1 年] 后，[25]% 的 ESOP 将生效，剩余的将在之后的 [36] 个月内逐月生效。

2. 条款分析

在投资人投资的同时，公司也会设立股权激励计划预留部分股权用以激励员工、高管和顾问等。由于中国境内公司存在有限责任公司股东人数限制，通过一家有限合伙企业作为员工持股平台代为持有公司该部分股权是实践中较为常见的做法。设立员工持股平台，一方面解决了上述股东上限问题，另一方面也有利于公司股权结构的稳定性。同时，创始人也可以通过控制员工持股平台的方式，加强对公司的控制。

二十八、最惠国待遇

1. 条款范例

若公司在既有股东权利中存在比本次交易更加优惠的条款，则投资人有权享受更优惠条款。

2. 条款分析

在签署条款清单阶段，投资人对公司之前的投资人所拥有的优先权利的细节可能并不十分清楚，因而在条款清单中所要求的己方优先权利也可能并不如前轮投资人的优惠。因此，最惠国待遇条款可以保证新投资人至少能拥有与前轮投资人同等程度的优先权。

一些情况下，在先的投资人同意公司在本轮次后续向不特定第三方发行一定数量的公司新增股份时，也会要求公司承诺，基于该轮增发加入的公司新股东所享有的权利不得优于在先投资人的股东权利；领投方也会要求公司承诺跟投方所享有的权利不得优于领投方。

二十九、保密性

1. 条款范例

除非法律要求，本条款清单的条款，包括其本身，均为保密信息，不得向任何第三方披露。如果其中一方依法需要向监管机构或政府部门披露本清单，该方应该在披露前的合理时间内向另一方征询意见，并在可能情况下对另一方要求予以保密处理的信息争取采取保密措施。

2. 条款分析

保密性条款是条款清单中具有法律约束力的条款之一，双方对条款清单本身和其中的条款内容均有保密义务。

三十、排他性

1. 条款范例

各方秉持诚意达成前述约定。公司和创始人同意并保证，在本条款清单签署后[×] 日内（排他期），未经投资人书面同意，不与其他第三方就公司的融资和发股事宜进行任何招揽、协商，亦不接受任何其他第三方的要约提议。

2. 条款分析

排他性条款也是条款清单中具有法律约束力的条款之一，是为保护双方锁定交易而设置的条款。通常来说，投资人会希望排他期尽量长一些，能够使其有足够的时间进行尽职调查和内部决策。但对公司（特别是那些足够吸引资本的优质标的公司）来说，融资时间非常关键。公司和创始人当然希望吸引能给予公司更高估值和更充分支持的投资人，而过长的排他期将阻碍公司与其他潜在投资人进行沟通。因此，如有多家机构有投资意向，建议公司尽量不接受排他性条款，或仅与领投方投资人约定排他期条款（但约定排他条款不禁止公司与跟投方磋商）。同时，将与领投方投资人的排他期尽量控制在1 个月之内。

三十一、交易费用

1. 条款范例

公司应向投资人补偿投资人已支出或即将支出的与本次投资相关的尽职调查及准备、谈判和制作所有文件的费用，包括聘请外部律师、会计师和其他专业顾问的费用，无论投资是否完成。公司还应向投资人支付在交割完成后，投资人所发生的与本次投资相关的合理的外部律师费用，包括但不限于与文件审查、通知、放弃或修订投资人权利的费用。公司应向投资人支付的上述费用总额应不超过[×] 元人民币。

2. 条款分析

通常来说，公司会在一定范围内承担一些投资人因参与投资而产生的费用（包括律师和会计师的费用等）。这部分费用可能从投资人支付的投资款中提前扣除，也可能由公司直接支付给提供服务的专业机构。

此外，对于在投资未完成的情况下投资人产生的费用，一般双方可根据未完成的原因自由约定如何分摊，如投资未完成是由公司方的故意或重大过失造成的，公司方需要补偿投资人一定费用。

三十二、法律适用和争议解决

1. 条款范例

本条款清单有约束力的条款受中国[香港] 法律管辖，任何与本条款清单有关的争议均应递交 [香港国际仲裁中心]，根据其届时有效的仲裁规则于 [香港] 仲裁裁决，仲裁员 [1 名]，且仲裁语言为 [中文]。仲裁裁决对各方有最终效力。

2. 条款分析

对于法律适用和争议解决条款，建议公司方慎重考虑，选择对己方有利或预计成本较低的解决方式和裁决地点。

三十三、约束力

1. 条款范例

除“排他性”“保密性”“交易费用”“适用法律和争议解决” 条款之外，其他条款对任何一方均没有法律约束力。

2. 条款分析

如前所述，条款清单中除特定声明的条款之外，其他条款对任何一方均没有法律约束力。

首发：微信公众号“公司那些事儿”