随着中国金融开放政策的持续加码，不仅越来越多的外国投资人相继进入中国金融市场，并且越来越多的中国企业也愿意走出去，积极融入国际金融市场的大浪潮。特别值得一提的就是场外金融衍生品市场规则的国际化趋势，越来越多中国金融机构为能满足外国投资者的商业习惯而接受使用国际掉期和衍生工具协会系列协议（简称“ISDA系列协议”），而中国大型实体企业在选择与中外资银行通过场外衍生品交易做套期保值对冲风险时，主动使用ISDA系列协议也已经成为了一大显著趋势。众所周知，1992年、2002年的ISDA标准文本以及2009年3月，被称为“中国版ISDA”的中国银行间市场交易商协会的NAFMII统一标准文本的诞生分别奠定了国际和国内场外金融衍生产品交易标准化的里程碑。鉴于近期部分客户向笔者团队咨询上述文本事宜，本文主要从上述协议的角度给大家带来解读。

金融衍生品交易协议

　　金融衍生产品交易协议，是指供金融衍生产品交易双方使用的规范、标准合同文本。由于场外金融衍生产品交易通过交易双方一对一谈判达成，缺乏中间对手方和标准化交易条款，因而主协议的作用尤显重要，可以说，场外衍生品市场规范有序发展必不可少的基础性制度安排。

　　金融衍生产品交易协议的作用就是通过为金融衍生产品交易设立相对固定的交易条件及较为明确的违约处理机制，方便共同采用主协议的市场参与者便捷地达成交易，减少大量重复性劳动和文本制作成本，提高交易效率，降低法律风险；更重要的是，主协议关于单一协议和终止净额等基础制度安排，可以有效降低金融衍生产品系统风险；采用同一主协议的市场参与者范围越广，这一作用的效果越明显。而在国际金融衍生品市场，广为人知的国际掉期与衍生工具协会（International Swaps and Derivatives Association Inc.,简称“ ISDA”） 在衍生商品品种、ISDA法律文件、净额结算（Netting）及担保品（Collateral）方面的法律意见以及风险管理具有显著的贡献或参与，其中就包括了本文重点提及的ISDA主协议。

ISDA主协议- OTC“基本法”

　　ISDA系列协议包括主协议、交易定义文件、信用支持文件等，其中最为重要且应用最广的就是主协议。ISDA主协议（ISDA Master Agreement）是由国际掉期和衍生工具协会发布的（International Swaps and Derivatives Association ，简称“ISDA”）,一份国际性协议文件，针对于为参与场外衍生品交易（ 简称“OTC交易 ”）的当事方提供一定的法律和信用保护机制。

　　ISDA主协议是标准协议，即标准化的条款规定了有意参与场外衍生品交易的双方之间法律关系及权利义务。目前市场上仍普遍使用两种主要版本：1992年的ISDA主协议（多币种-跨境）（ISDA 1992 Master Agreement）和2002年的ISDA主协议（ISDA 2002 Master Agreement）。

　　2002年主协议与1992年最大不同的地方之一在于引入了“平仓量（Close-Out Amout）”的概念，一项因交易终止而可行使的损害赔偿标准，交易终止的情形既包括违约事件及终止事件。而在1992年主协议项下，当事人只能选择两项损害赔偿措施，包括“市场报价（Market Quotation）”或者“损失（Loss）”，但“平仓量”的引入为交易双方提供更大的灵活性，使交易终止方可以更容易根据ISDA确定终止交易所可能产生的赔偿金额，因为1992年主协议所认定的“市场报价”在后期发现因为市场流动性问题容易产生报价失灵而无法有效行使。因此，可以说“平仓量”综合了“损失”以及“市场报价”两项赔偿标准。

　　ISDA主协议第五节规定了违约事件以及终止事件，而2002年主协议则特别减少了“宽限期(Cure Periods)”的长度，并且将“不可抗力Force Majeure”也列为终止事件之一。1992年主协议提供了更宽松的宽限期，例如，如果一方未按约定付款或交付，则守约方必须发出违约警告通知并且在通知发出后3个工作日内不予纠正违约行为，才能认定为“违约事件”。而根据2002年主协议，宽限期缩短为1个工作日（如果是交付失败，则为1个交付日），另外，根据1996年主协议，因非自愿破产申请以及强制执行而享有的宽限期为30天，但根据2002年主协议只有15天宽限期。

主协议（ISDA Master Agreement）、

附件(Schedule)

以及确认书（Confirmation Letter）

　　主协议共包括三个部分：主协议正文、主协议附件及交易确认书。ISDA主协议（1992年版本及2002年版本）均包括14章节条款内容，概述了场外衍生品基础交易的一套通用条款，并详细阐述了处理程序，其中包括了各类潜在风险（如违约风险或终止事件发生），最为重要的是通过合同终止条款及净额结算方式降低信用风险。例如，在交易当事人出现破产以及在违约后如何提前终止场外衍生工具交易。根据2002 的ISDA主协议，包含有8项标准违约事件和5项标准终止事件，以及其他可能适用于一方或双方的各种违约事件。但是实际上，在国际市场上触发提前终止交易的若干情形里，破产事件是最常见的情形之一。

　　除了ISDA主协议标准文本外，还包含一份允许双方添加或修改标准条款的附件。附件内容经双方商业谈判并协商一致达成，基于我们的经验，通常附件条款内容达成一致之前需要3-6个月的谈判时间，同时基于交易复杂性和双方的强弱地位，其谈判时间可能更长。

　　另外，ISDA主协议项下包含了若干子交易，如当事人进行个别子交易时，通常会出具一份确认书（a Confirmation ）(纸质或电子形式)，详细说明该特定交易的特别约定，当然，每份确认书都会说明以ISDA主协议为总协议，以强调主协议条款无论何时都将对双方形成制约关系。

　　值得注意的是，ISDA主协议是一项净额结算协议（Netting Agreement），所有交易都相互依赖。因此，一项交易下的违约事件将导致所有交易触及违约，比如第一节第三条就阐述了 “单一协议(Single Agreement)”的定义，此定义非常重要，因为它是结清净额结算的基础，主要表达的意思是如果发生违约事件，所有交易都将无一例外地全部终止。清盘净额结算的概念可防止清盘人（破产人）恶意个别清偿债务（CherryPicking），即选择对破产人有利可图的客户交易付款，而对无利可图的交易则直接拒绝付款。

　　通常情况下，因为ISDA主协议其内容复杂，且涉及非常多的专业术语及交叉引用，因此，交易双方会在签署ISDA主协议前先达成确认书，确认书也类似于意向书功能（Intent of Letter），会表明双方承诺将在未来的30天、60天或90天内谈判并签署完成ISDA主协议，在没有签署IDSA主协议情况下直接进入OTC交易也是合法有效的，但是没有ISDA主协议的交易往往双方的利益得不到有效保护，其风险敞口较大。例如，ISDA主协议附有一份很重要的附件，这个附件允许双方特殊约定，没有附件的主协议也是不完整的，另外，确认书没有表明ISDA主协议的广泛适用，其双方利益也不能得到充分保障。ISDA主协议替双方解决了市场通行的OTC交易规则，其专业条款让双方省下更多时间，而不用考虑一般合同关系下的普适问题。

ISDA与NAFMII

　　我国场外金融衍生产品市场发展初期，由于缺乏经验和自律组织，市场参与者只能采用简单的签订一对一合同的形式达成交易，合同文本或由各机构自行拟定，但随着中国金融开放， ISDA协议的国际通用文本已经广泛被中国市场参与者所接受，而推出我国的统一主协议文本已经是大势所趋。这不仅利于降低交易成本和减少法律风险，而且有利我国掌握市场标准的制定权。而实际上，为了落实我国场外金融衍生产品市场基础性制度安排，经央行和国家外汇管理局（简称“外汇局”）同意，中国银行间市场交易商协会（简称“交易商协会”）于2009年3月16日对外发布《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》（简称“NAFMII主协议”）文本，具体适用范围包括利率衍生产品、汇率衍生产品、债券衍生产品、信用衍生产品和黄金衍生产品及衍生产品交易组合等市场参与者之间以一对一方式达成的、按交易双方具体要求拟定交易条款的金融衍生合约。

　　NAFMII协议共包含四大文件构成，分别为主协议（即核心文件，主要约定交易双方权利义务）、补充协议（指对主协议的修改与补充，供交易双方协商制定）、履约保障文件（包括质押式及转让式两种，为保证交易履行而签署的保护性文件）及定义文件（对交易属于进行同意界定，降低因交易双方对术语理解不一致而产生的纠纷及法律风险）。其中，主协议涉及在国内市场进行衍生品交易时几乎所有必要的规定，例如：付款或交付义务的履约方式，违约事件和终止事件的详细定义，发生违约时可以采取的补救措施，合同货币及终止货币，抵销机制，转让机制，提前终止付款的计算公式，争议解决等。此外，附件或补充文件还能灵活调整主协议文件以满足更多交易主体的更具体需求。NAFMII主协议充分借鉴了ISDA主协议，无论是协议结构还是协议制度上均于ISDA主协议一致，特别是引入了ISDA三个核心机制，即单一协议制度(Single Agreement)、瑕疵资产（Flawed Asset）制度、净额结算（Close-Out Netting）制度的规则。

　　按照NAFMII主协议规定，不管是内资还是外资，所有人民币产品交易都要适用新的主协议，适用中国法律。仲裁机构须是国内注册的仲裁机构，上诉法院也须是中国的人民法院。基于ISDA主协议的交易习惯以及对中国政策的观望态度，实际上能真正愿意接受NAFMII主协议的外国投资者并不多，这导致其面临的市场风险得不到有效对冲。而2020年2月14日，《关于进一步加快上海国际金融中心建设和金融支持长三角一体化发展的意见》（银发〔2020〕46号）正式发布，其明确提出：“研究提升上海国际金融中心与国际金融市场法律制度对接效率，允许境外机构自主选择签署中国银行间市场交易商协会（NAFMII）、中国证券期货市场（SAC）或国际掉期与衍生工具协会（ISDA）衍生品主协议”。这给予了外国投资者更多的选择权，也反映中国金融市场的对外开放进一步满足外国投资者的交易规则习惯。

ISDA管辖选择及法律适用

　　ISDA发布的《2018年ISDA法院选择及管辖法律指南》(2018 ISDA Choice of Court and Governing Law Guide)中包含新的排他性（Exclusive Jurisdiction）和非排他性管辖权条款（Non-Exclusive Jurisdiction）范本以及经修订的适用法律范本，可以选择性替代1992年或2002年主协议中的标准条款。而无论1992年版本还是2002年版本其管辖法院及法律适用均只有英国法（英国法院管辖）及纽约法（纽约法院管辖）两项选择。

　　该指南提供了两种形式的管辖权条款范本：直接的专属管辖权条款和替代的直接的非专属管辖权条款。专属管辖权条款要求该条款涵盖的争议只能在指定的法院解决，而不能在其他任何地方起诉。相反，非排他性的法院选择支持特定管辖权并不排除当事方在指定法院以外的地方提起诉讼，但非指定法院将需要根据之前适用的规则来确定它是否有权审理已提出的索赔。

　　排他性或非排他性管辖权的选择是一种商业性选择，具体取决于诸如当事方的相对议价地位，当事方及其资产的所在地以及在不同管辖区中执行外国法院判决的难度。专属管辖权条款更有可能防止在不同国家的法院进行并行或多重诉讼以及判决不一致，并避免随之而来的风险和费用。另一方面，非排他性管辖权条款更有可能保留当事方在需要时在许多可能的场所起诉对方的能力。例如，它可以保留当事方在对方拥有资产但难以执行英国或纽约法院判决的其他司法管辖区提起诉讼的灵活性。

　　关于中国大陆法律，中国大陆法院适用的法律冲突规则允许缔约双方选择中国法律或外国法律来管理具有涉外因素的合同（例如，如果缔约一方中的非中国国籍）。但是，只有在侵权行为发生后事后作出法律选择的情况下，对与侵权相关的索赔作出的法律选择决定才有效。中国于2017年9月签署了《海牙公约》，但尚未根据中国大陆法律批准该公约。在海牙公约（除其他事项外，该公约使非合同事项的法律选择也同样生效）在中国大陆生效之前，与侵权索赔有关的法律选择必须由当事方在事后根据案件情况可进行灵活选择。

　　值得注意的是，虽然ISDA协议属于意思自治而形成的契约关系，但因为场外衍生品交易也很大程度会受制于相关法域金融监管部门的监管，如以欧盟区的银行作为交易对手方开展金融衍生品交易的，还必须符合《金融工具市场指令II》（MiFID II）以及《金融工具市场规定》（MiFIR）以及《咨询性文件：加强OTC衍生品市场抗风险能力的可能性措施》、《使欧洲衍生品市场更加安全和透明》等多项欧盟法律约束(详细可阅读本文作者的《中国金融衍生品走出去系列：欧盟金融衍生品法律制度及对中国企业走出去的启示》)，以我们的经验来看，欧盟金融机构也通常会提出要求，其ISDA附件文件必须符合欧盟法律规定且要求境外对手方对欧盟交易对手机构性质作出相应陈述，比如欧盟《银行与风险处置指令》（Bank Recovery and Resolution Directive , BRRD)，这部法律很大程度限制了债权人的合法权益，甚至可以说给了濒临破产债务人任意减损甚至取消债权的权利，而这样的制度与中国的《破产法》出入比较大。除此之外，如果涉及到跨境衍生产品则将同时受到外汇局的境内监管，除真实需求背景、投资者适当性、产品、交易头寸等适用于结售汇业务本身的合规性规定外，从事衍生交易的境外主体应当以套期保值对冲风险为目的，符合其主营业务范围。

作者：

　　黄梦奇，北京德和衡（上海）律师事务所金融衍生品部门主任

　　文 露，北京德和衡（上海）律师事务所金融衍生品部门副主任

（来源：微信公号“德衡律师集团”）